手把手教你学估值（4）-预测万达信息未来的折旧与摊销以及经营性营运资本
作者Dr.2，珍立拍股份公司董事长
本文转自微信号：前海榕树下
上一期，我们一起预测了万达信息未来五年的现金流量，我们将基于对现金的流入和流出的预测来推算万达信息的资产负债表。也就是说，资产负债表预测的关键在于现金流量表。现金流量影响着万达信息的资产，负债以及股东权益。我们在上一期也十分清楚地指出，当我们预测未来的现金流量的时候，有很多现金流量表的项目需要通过折旧与摊销计划表，营运资本计划表或者借贷计划表的计算才能得到。所以，通常我们会首先完成折旧与摊销计划表以及营运资本计划表之后，然后再做现金流量表。那么，我们就在这一期对折旧与摊销计划表，营运资本计划表进行详细阐述。通过制定折旧与摊销计划表以及营运资本计划表，我们可以预测万达信息未来的折旧与摊销成本以及未来业务所需的经营性营运资本。这些都是现金流量表的重要组成项目。折旧和摊销也是之前预测的利润表的重要组成。我们通常在完成这两个预测之后，将数据链接到现金流量表和利润表。
1.折旧与摊销计划表
折旧与摊销是一个会计的方法来处理资产的老化问题。也就是说，一个公司如果拥有一项资产，那么这个资产的价值大多数会减少，如果一个项资产的价值减少的话，在资产负债表上肯定有另外一项会有相应变化来抵消这个资产的减少。资产减少的价值可以变成费用，如果资产的减少变成了费用，那么净利润一定会减少，净利润减少了，那么，在资产负债表上权益一栏的未分配利润也会减少。
万达信息年报描述其折旧方法为年限平均法，也就是我们常说的直线折旧法。 我们在预测折旧时，既要考虑公司现有的固定资产，还要考虑未来的资本支出（CAPEX）。这样我们就要做一个阶梯状的计划表，每当有新的CAPEX，折旧就会增加。我们这里要将固定资产，无形资产以及长期待摊费用合并一起来考虑。 这是因为计算未来折旧与摊销还要考虑未来CAPEX。CAPEX在现金流量表的中文是购建固定资产，无形资产和其他长期资产支付的现金。这个项目反映企业购买、建造固定资产、取得无形资产和其他长期资产所支付的现金及增值税款、支付的应由在建工程和无形资产负担的职工薪酬现金支出，但为购建固定资产而发生的借款利息资本化部分、融资租入固定资产所支付的租赁费除外。所以，为了简单起见，我们还是将固定资产，无形资产以及长期待摊费用合并一起来考虑。长期待摊费用为已经发生但应由本期和以后各期负担的分摊期限在一年以上的各项费用。在万达信息主要是办公大楼装修款以及工程维护费。我们认为这些费用是CAPEX的一部分。
还有一个比较头疼的问题，那就是年报里的资产的价值是许多不同资产类别的集合。每个资产类别都有自己不同的有效年限。最好的办法来预测未来折旧是拿到公司每一个资产的详细列表，它包括每个资产的有效年限，每个资产购买时的价格，何时被购买。然而，我们知道我们要取得这些信息几乎是不可能的任务。
有一个办法来预测折旧就是按照资产类别以及每个资产类别的有效年限分类的净资产价值进行加权平均，但还有一个问题，那就是，我们不知道这些资产是何时购入的。我们在2014年年报第104页找到万达信息固定资产的折旧方法：
以及第106页描述的无形资产的摊销方法：
长期待摊费用的年限，万达信息没有清楚地描述，只是说本公司本报告期内以经营租赁方式租入的固定资产改良支出在剩余租赁期限与租赁资产尚可使用年限两者孰短的期限内平均摊销。我们为了简单起见，预计平均摊销年限为5年。
以上图表列出万达信息拥有的固定资产和无形资产的不同类型，以及他们相关的折旧和摊销年限，但是并没有告诉我们这些资产从何时购入，我们需要更多的信息才能决定一个正确有效年限。还有一个方法分析历史的折旧记录。万达信息过去四年固定资产折旧，无形资产摊销以及长期待摊费用合并值分别为：13,171,040.4元（2011），17,207,111.4元（2012），39,521,091.8元（2013），60,769,340.8元（2014）。我们再来看看过去四年的数据占固定资产，无形资产以及长期待摊费用资产的比例：10.3%(2011)，7.04%(2012)，11.99%(2013),以及15.83%(2014)。过去三年的比例有不断上升的趋势。所以，我们要先估计一下这些资产类别大概的有效年限，然后根据我们刚才看到的趋势对这些估计的年限做相应的调整。
好了，让我们开始建一个折旧计划表。这时，我们就要做一个假设，假定2014年12月31号的固定资产，无形资产以及长期待摊费用净值就等于2015年1月1号的固定资产，无形资产以及长期待摊费用的净值。2014年度固定资产，无形资产以及长期待摊费用合并净值为383,780,190.6元，那么我们就认为这个数字就是2015年年初固定资产，无形资产以及长期待摊费用合并净值。有了这些，我们还不能开始计算折旧和摊销， 因为我们还必须给资产分类：根据万达信息的年报披露信息，万达信息的固定资产分为5大类，分别是：房屋及建筑物，运输设备，专用设备，通用设备以及其他设备；无形资产分为4大类，分别是：土地使用权，专利权，非专利技术，以及其他无形资产。万达信息在年报里没有解释什么是其他无形资产，但在无形资产使用寿命估计情况里描述了软件和著作权。 我们认为万达信息里的其他无形资产就是指软件和著作权。
以下图表列出万达信息2015年年初固定资产，无形资产以及长期待摊费用的分类的资产净值以及其占固定资产，无形资产以及长期待摊费用的比例:
我们之前在现金流量表预测里已经预测了万达信息未来五年的CAPEX，我们要将预测的CAPEX链接到这里。有一点要留意，在现金流量表里，CAPEX是用负数表示的，当链接到折旧计划表的时候，我们就要将负数调整成正数即可。 但这笔钱是用来干什么的呢？还记得在上面图表，列出万达信息2015年现有固定资产，无形资产以及长期待摊费用的分类的资产净值以及其占固定资产，无形资产以及长期待摊费用合计的比例。那我们再一次假设未来五年的CAPEX也会按同样的比例投给不同的资产类别：如以下图表所示：
还有一件事需要加以说明，由于新CAPEX不见得马上就能折旧，这是因为一部分资本支出会用在在建工程上，在建工程没有验收竣工，投入使用之前，这笔资本支出是不会转入固定资产的。但是万达信息年报并没有披露在建工程的完成时间，以及我们也无法得知新的CAPEX的详细用途。为了简化，在本报告里未将在建工程纳入假设的范围，当然，如果我们有了更详细的资料，我们可以在模型完成后进行调整。我们这样作唯一的问题就是固定资产可能被过早地被认定并进行了折旧，多少会影响了当期的利润。
现在我们可以根据万达信息定义的折旧及摊销年限和残值率开始计算未来五年的折旧，摊销以及长期待摊费用了，如下图表所示：
这样，我们就完成了未来五年折旧，摊销以及长期待摊费用的预测。在我们将这些数据链接到利润表之前，我们还需要看看这些数据是否合理。从过去四年折旧及摊销合计的增长率来看，他们是快速增长的，2014年比2013年同比增长55%。 未来几年的增长率也分别为：45.7%（2015），45.4%(2016)，36.5%(2017)，31%(2018)以及27.3% (2019) 。似乎都在合理的范围之内。如果我们发现增长太慢或过快，我们可以通过调整折旧及摊销有限年限来解决。我们无法算出最正确的答案。算出最正确的答案的基础是我们要有资产详细的信息：成本，购买日期，每个资产的有效年限等等。我们知道，我们不可能拿到这些详细的信息，那么，我们所需要做的就是找到规律，跟随大趋势。
下一步，我们就要将我们预测的折旧及摊销链接到利润表。还记得吗？我们预测未来利润的时候，暂时将折旧和摊销设置为0，现在我们可以链接过去了。同时，我们也可以将折旧及摊销从利润表里直接链接到现金流量表。
2.营运资本计划表
我们现在再来预测万达信息未来五年的营运资本。营运资本衡量的是一个公司的流动资产减去其流动负债。营运资本告诉我们流动资产产生的现金是否可以覆盖未来12个月的流动负债。如果营运资本为正数的话，这表明你有足够的资金来覆盖你即将到期的负债。如果营运资本为负数的话，这说明你缺乏足够的资金来覆盖你即将到期的负债。所以，营运资本有时被用来衡量一个公司的近期的变现能力。
为了分析万达信息，我们要将营运资本的概念收窄一点，我们称之为“经营营运资本”。经营营运资本同样被定义为流动资产减去流动负债。但是，我们不将现金和现金等价物包含进流动资产。流动负债也不再包含债务。现金等价物是指除了货币现金之外，很容易变现的资产，在万达信息的资产负债表里，我们可以认为衍生金融资产以及以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产就是现金等价物，因为他们很容易在需要的时候变现。
在去除现金和现金等价物之后，流动资产里就剩下
- 预付款项
- 应收款项（包括应收票据，应收账款，应收利息，应收股利， ）
- 存货
在去除债务之后，流动负债就剩下
- 应付款项（包括应付票据，应付账款，应付职工薪酬，应交税项，应付利息， ）
- 预收款项
当然，我们不能罗列所有的流动资产和流动负债，但以上都是我们常见的。以上每一样都和公司的经营息息相关。比如说应收账款我们还没有收到现金的那一部分营业收入。预收款项是我们尚未支付的一部分费用。所以说经营营业资本是衡量日常经营能产生多少现金，换句话说，经营营运资本能帮助公司的经营者跟踪和管理日常经营所产生的现金。如果我们将现金和债务混在一起的话，就很难衡量日常经营所产生的现金了。
我么现在要了解一下账期的概念，我们就拿应收账款举个例子。如果说应收账款一年比一年高，这可能是说明你有收款问题。但是，这也可以理解为营业收入不断增加而造成应收账款的不断增加。 所以只看应收账款来判断业务的好坏是不足够的。我们需要将应收账款和其相关的营业收入来比较。有一个很好的衡量方法叫“账期”。它可以告诉我们收款的进度。那么增么计算账期呢？很简单，将应收账款除以营业收入，然后再乘以360（我们也可以用365天，但360天比较流行，因为它可以被12整除）。
A．经营营运资本历史数据
我们现在来看看万达信息的营运资本。我们先产看2014年万达信息年报第74页的合并资产负债表。从第一项开始。我们知道现金和现金等价物不包括在经营营运资本。所以货币现金，结算备用金，拆出资金，以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产以及衍生金融资产都会被排除在外。之后的营运资本项目就应该是应收款项，预付款项以及存货。我们查阅万达信息的现金流量表中的营运资本的变动一栏，发现预付款项的变动没有清楚地罗列。预付款项与应收款项都属于公司的债权，但两者产生的原因不同，应收款项是公司应收的各种款项，包括销货款，票据等等，通常是用货币清偿的。而预付款项是预付给供货单位的购货款或预付给施工单位的工程价款和材料款，通常是用商品、劳务或完工工程来清偿的。因此，二者应当分别设置科目。可能是万达信息为了简化，在现金流量表的补充报表里将两者合二为一了。这样，万达信息的经营性应收款项应为：应收票据，应收账款，预付款项，应收保费，应收分保账款，应收分保合同准备金，应收利息，以及应收股利。其他应收款主要包括：应收的各种赔款、罚款。如因企业财产等遭受意外损失而应向有关保险公司收取的赔款等；应收出租包装物租金；应向职工收取的各种垫付款项，如为职工垫付的水电费、应由职工负担的医药费、房租费等；存出保证金，如租入包装物支付的押金；以及其他各种应收、暂付款项。由于其他应收款不是经营性应收项目，所以我们必须排除在外。
我们再来看看流动负债一栏，短期借款，向中央银行借款，吸收存款及同业存放，拆入资金，以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债，以及衍生金融负债都不应该包括进经营营运资本，应该去除。应付款项，预收款项都是营运资本的项目。预收账款是指企业按照合同规定向购货单位或接受劳务单位预收的款项，它在以后商品发送或劳务提供时一般一次确认为收入，在资产负债表流动负债方的“应付账款”项目下单列项目反映。在这里，我们将预收款项和应付款项合二为一。这样万达信息的应付款项应为： 应付票据，应付账款，预收款项， 应付手续费和佣金，应付职工薪酬，应交税费，应付利息，以及应付股利。至于一年到期的非流动负债，我们之前说过，任何债务都不应该包含进经营运营资本，所以这个项目也应该排除在外。其他应付款不是经营性应付项目，我们也将其排除在外。
在我们理清什么应该包含进经营营运资本之后，我们就应该开始做一个营运资本计划表。在计划表里面，我们有应收款项，存货在流动资产一栏，应付款项则在流动负债一栏。我们将2011到2014年的数据从万达信息的合并资产负债表链接过来。如以下图表所示：
a. 应收款项
我们先看看过去几年应收款项的账期，我们相信它能帮我们预测未来的应收款项。 我们首先计算2014年的应收款项账期:
2014年的应收款项账期=((2014年的应收款项+2013年的应收款项)/2)/2014年营业收入 *360
我们得到2014年的应收账款账期为135天。这是一个较高的账期，这意味着有很大一部分应收款还没有收回来。这可能是因为万达信息的大多数客户都来自政府机构，事业单位。不过，在以后的章节，我们可以和同行业的同类指标比较一下，才能知道万达信息的应收账款账期是不是真的欠佳。
b. 存货
我们再来看看存货天数。存货我们一般和利润表的营业成本联系在一起。这样我们计算存货天数的公式为：
2014年存货天数=((2014年存货+2013年存货)/2)/2014年营业成本)*360
我们得到2014年存货天数为120天。同理，我们计算了2012年，2013年的存货天数，分别为21天和45天。2014年的存货天数为惊人的120天，这说明存货变现的速度是越来越慢，从2012年的21天，到2014年120天。
我们甚至将应收款项账期和存货周转天数加在一起，得出万达信息的营业周期， 营业周期可以用来衡量存货从设计到售出，以及销售收入回笼需要的平均时间。也就是万达信息的资金从设计到收账环节占用的时间。我们可以看到万达信息的2014年的营业周期大约是255（120+135）天。
c. 应付款项
应付款型一般和利润表的营业成本联系在一起，这样我们计算应付款项的周转天数为：
2014年的应付款项周转天数=((2014年应付款项+2013年应付款项/2)/2014年营业成本)*360
我们得到71天，比2012年的34天，以及2013年的37天还要多一倍。通常来说， 应付款项周转天数越长越好，说明万达信息可以更多的占用供应商货款来补充营运资本而无需向银行短期借款。在同行业中，周期较高的公司通常是市场地位较强，在行业内采购量巨大的公司，且信誉良好，所以才能在占用货款上拥有主动权。但是，我们认为万达信息实际上，一边占用供应商货款，另一边客户又占用万达信息销售商品的货款，即应收款项，形成三角债，这样就有可能导致公司营运资金紧张。
B . 经营营运资本的预测
为了预测经营营运资本，我们将用2014年的账期作为预测未来的营运资本的指标。
a. 应收款项
2014年的应收款项的账期为135天。一般公司的的应收款项一般在30天到90天之间。万达信息在年报里并没有披露为什么有这么高的应收账期，也没有披露这么高的应收账期是否还会持续。所以，我们继续用135天作为我们未来五年预测的标准。那我们就很容易得计算出2015年的应收款项。计算公式为：
2015年应收款项=(2015年的应收账款周期/360) *2015年的营业收入。
经过简单计算，我们就很容易得到未来五年的应收款项。
b. 存货
我们按照上面的方法来计算存货，记住，存货一般是和营业成本相关的。 2014年的存货周转天数为120天，同样，万达信息没有在年报里披露。我们继续用120天作为我们预测未来存货的标准。计算公式为:
2015年存货=(2015年存货周转天数/360)*2015年的营业成本
我们很容易就可以计算出未来五年的存货。
c. 应付款项
应付款项也和营业成本相关，2014年的应付款项周转天数为71天。我们将继续用71天作为我们预测未来应付款项的标准。其计算公式为：
2015年应付款项=(2014年应付款项周转天数/360)*2015年的营业成本
经过计算，我们也立刻得到未来五年的的应付款项。
好了，这样我们就完成了未来五年经营营运资本的预测，见下图所示：
C. 经营营运资本和现金流量表的关系
我们在这里需要解释一下经营营运资本项目和现金流项目的关系。我们为什么要做一个营运资本计划表呢？营运资本计划表是将现金流量表和资产负债表的项目连接起来桥梁。现在，我们预测了营运资本， 这样我们就可以将这些项目和现金流量表中的营运资本项目链接起来。 还记得我们在预测现金流量表的时候，我们将存货的减少，经营性应收项目的减少，以及经营性应付项目的增加暂时留白，就等着营运资本计划表完成之后再链接过去。
我们先看看经营营运资本和现金流的关系。比如说，如果2013年的存货为0元，2014年的存货为1000元，也就是说一年间存货增加了1000元。这就意味着我们可能花了1000元去购买了这批存货，既然钱花出去了，那么现金也就流出了1000元。这个原则同样适用于经营营运资本的其他项目。比如说，如果应收款项增加的话，也会导致现金的流出。你也许会提出质疑，如果现金增加的话，怎么会是现金流出呢？ 记住，我们之前说过，现金不属于经营营运资本。
反过来看，如果2014年的存货比2013年减少了，我们可以认为我们已经将减少的部分卖掉了，这样就导致了现金的增加。同样，如果应收款项减少的话，我们就可以认为，这笔钱公司已经回笼。所以应收款项减少，现金就会增加。
流动负债和现金流的关系则正好相反。比如说，如果应付款项从2013年的1000元增加到2014年的2000元。这就导致了正向现金流。这时你肯定会质疑为什么应付款项的增加会产生正向现金流呢？记住，经营性的现金流代表的是对净利润的非现金费用的调整。如果应付款项从1000元增加到2000元意味着我们有更多的非现金费用项目，这些项目我们应该加回到净利润里。这个“加回”的行为就是现金的流入。反过来，如果应付款项减少的话，意味着我们支付了这些债务，那么，现金肯定是流出的。
关于经营营运资本和现金流的关系。我们可以用以下表格来总结：
我们之前做过的现金流量表里面有一个营运资本变动栏目，这个栏目指的是流动资本和流动负债的增加和减少对现金流的影响。所以，我们需要将营运资本每年的变化链接到现金流量表里。
我们按照以上的原则将经营营运资本每年的变化链接到现金流量表之后，那么，现金流量表上的营运资本变动一栏为：
这样，我们已经完成了折旧与摊销计划表以及经营营运资本计划表。在下一期，我们将和大家继续探讨怎样预测万达信息的资产负债表以及借贷计划表。在完成这些预测之后，我们也就完成构建万达信息的核心财务模型。敬请留意。
（本文转自微信号：前海榕树下，转载注明作者和出处即可，愿意与Dr.2交流的请加微信号：2823095726）
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