我们写作《医疗行业估值》的心路历程
作者Dr.2，Medicool医库公司董事长
九年前我开始了互联网医疗的创业项目，医库，随后认识了一生的挚友与合伙人郑华（Fred Zheng）！对外是因为宣称我们心中都有很多梦想，期望改变这个世界一点点，其实我就是想多挣点钱，郑华是半推半就，自己跳上了贼船.....一晃这九年过去了，大鲜肉变成了大叔，大叔变成了老大爷，你就知道我们有多辛苦。最开始的时候，我不知道什么叫融资，什么叫风投，当然郑华是专业人士。不过我们都对VC两眼一抹黑，出去谈了几次，特别是我和郑华有一次在浦东某挂着蓝色海鱼的一个咖啡餐厅，被一个不知所云的投资经理教训了一通正确的废话，这对我一个这么骄傲的人来说有强烈的刺激，一个个二三十岁的小逼崽子不停臭拽各种名词术语，中英文混杂，一派精英人士的样子，跟我们舞舞喳喳的！不懂咱可以学嘛，国内外的书本和郑华是我的老师，从简单的科普读物看到了宏观经济学与微观经济学原版书，周期理论，估值体系等等。他一开始写了三四个关于估值的小故事发给我，随后我们又各自分别连续写了一些文章，最初连载于36kr，当时这只是一个小媒体，谁知道现在大成这样呢？然后集结成册后，又修订与增加了一些新的文章，机械社华章出版了《估值就是讲故事》，为了好卖郑华放弃了署名，就放了一个恬不知耻的Dr.2在上面，我们对书的贡献可能分别是6:4，3:7还是多少我都忘记了，当然稿费我没有贪污，大致平分了。
除了这个，还有那个互联网思维的ppt，当时是我司骨干员工邹婷写的（现在是我们医库公司总经理），被长江商学院公号首先转载后又火了，于是我也应邀到处去讲课，做咨询，电话访谈，忙得不亦乐乎，公司第一第二年的大部分收入都来自于此。我还去清华五道口金融学院给学生们上了一天的正式大课讲估值。其实我就是个临床医生啊，完全是三十五岁半路出家硬学的，本来就是啥都不懂的，但是为了写一本书看一百本书是真的，教学相长，而每次讲课随着跟学员们交流又会不断逼迫我学习，课讲着讲着除了忽悠水平见长，真实水平也有了点小提高，的确是虚荣心让人进步啊！
随着创业进入第六年，正是我们互联网医疗行业的谷底，当然现在看得很清楚大多数VC投资人总是从一个极端走向另一个极端，跟风起哄得多，跟一个个大散户差不多，水平高的凤毛麟角！而郑华说最近很多上市公司在投资医院，他想做一些研究，由于公开资料过少，我们只好选择了爱尔眼科，他主要分析财务，我从医疗这块入手，各种假设与未来预期进行推算，其实这就是《医疗行业估值》的前身，也是最重要的案例。我们这块也诸多争论，有时候一个电话讨论一小时，印象中关于院士如果开医院怎么估值，就争论了好几天。为了写长期护理机构的内容，我托MBA的同学老胡联系了苏州最好的照护机构，和郑华一起去参观学习。关于门诊部分，一起去向我曾经的医院老领导拜访，深入了解上海最豪华的门诊如何运营等等。由于郑华的英文水平比中文水平高得多，所以我参与了全书文字统筹与修订，其间断断续续了一年半。如果逐字逐句审校一下，一般要从晚上七八点干到第二天早上五点，我和郑华分别弄了一两回，本以为可以了，最后出版社说，字数太多书会太贵，我们被迫缩减了接近一半的文字，最后一起在他家里熬了个通宵。用郑华的话说，自己写的书根本不想看，一看就要吐，我觉得他说的对！感谢中国CVA估值协会的刘老师推荐与作序，以及多位圈内好友的助阵，比如非常帅气却更为有才的姜天骄兄弟，好大夫在线的王航兄，壹药网的于刚老师，微医的廖杰远董事长，春雨医生的曾柏毅总，杏树林的张遇升总以及李政老师大怪兄弟等，都在百忙之中写了书评！我十分想念过世的张锐大哥，在你的咖啡厅里从中午聊到晚上，连蹭两顿饭带下午茶，一晃都五年了，真是时光飞逝啊，要是你还在，那必须给我弄个序写个评啥的！单就这本书，非常谦虚地说，还真的是一本集大成的教材！哪怕每一个小知识点都参考了很多的著作与国家政策，做了很多考证，即使三年后我们看当初写的文字，仍然没有过时或者结论错误，可以说最开始我们真的没有想写书啊，就是想买一本现成的而已，但是，关于医疗行业估值特别是医疗机构的估值，一本都没有！郑华和我分别找遍了整个市场都一无所获，没办法，那就只好自己写一本吧，并不是开玩笑，这就是我们的日常对话！本书由于字数限制删减了很多理论上的东西，所以部分地方有一些跳跃，有些地方被迫重复了一下。关于本书的导读，身为一个贡献最少的作者，我其实建议，如果你时间少，优先完整阅读与学习爱尔眼科这个案例，然后再略读一下平安好医生的案例，特别对于模型的构建，假设与压力测试等仔细思考一下，然后带着一些问题再读前面的一些基本概念与理论，特别是医疗行业的特点，跟实体店，快消，电商与互联网行业都不相同，很多时候无法类比，因为这是一个充满行政管制与技术壁垒，又要兼顾社会民生的行业，并非完全是充分竞争的！而且突发的黑天鹅会特别多，并且政策也会经常反复，前后矛盾，比如医药电商卖处方药的政策！我本来想把“高山战略”的市场推论写进去，这样关于市场先入与后入的优劣比较会更完整。不过没关系，《医疗行业估值》系列第二本里肯定会有的，因为我们上部只涉及了医疗机构与互联网医疗，而关于创新药，普药，医疗器械，IVD与CRO的案例会在下部书里详述，谁让我们就喜欢班门弄斧呢？
其实写作也是一件很痛苦的事情，想简练地说明一个事情就要引经据典，然后学习了这个概念后，又有很多引申的东西，查完这本书查那本书，然后学着学着就忘了最开始想说什么了，特别是经济学理论中跟心理学一样，有很多矛盾的学说与理论体系，学到精神分裂并不是一个笑话。当然就本书而言，贴现现金流估值法与用Excel做估值模型是最核心得技能之一，其实做估值模型并不是简单的数学与逻辑，他其实是在纸上进行业务推演与假设，各种有利不利因素交汇与纷繁芜杂，再用数学的语言进行提炼的思维方法，这是一个利器，可以透过现象看本质，把握业务的核心优势与困难，建议每个创业者与投资人都可以去学一点。说回2018年我们开始写的时候，当时上市公司和各种投资人一窝蜂去投资与收购医院，可是我和郑华反复讨论都没有看到逻辑，特别是那些纯财务投资者！很多人认为超大型公立医院人多，看病贵，生意好，就认为开医院就一定会挣钱多，是个好生意，这完全是胡扯。因为公立医院由于是非营利性医院，其很多利润是建立在不交税，基本不交地租，水电优惠，享受政府补贴与科研学术资助，医护人员的事业单位编制和职称评定优势，使其在人才争夺中占尽先机，导致其比私立医院的各种成本低很多。同时医院投资还有一个非常难的问题，就是领军院管人才与核心医疗人才的管理与合作，任正非曾经说过，优秀人才并不是华为的核心竞争力，对人才的管理能力才是！郑华也指出：在估值中，有一个风险叫goodwill tranferability，比如一个公司的goodwill集中在公司的CEO上，那么这个公司就没啥价值，但是如果goodwill集中在公司管理系统上，随着公司的转手，这个goodwill 也转到新的公司，那这个公司就有更高的价值。换句话说，如果医疗机构被投资收购之后，管理核心离开后导致业绩快速下滑，那这个机构就没什么太大价值，而很多人只会静态地看问题！回到前面，非营利性医院是不准分红的（其实这就是中国绝大部分的超大型公立医院会一直比较激进地扩张的原因！因为如果把利润留存，十有八九就会被上交地方或者国家或者附属大学，那还不如把这些钱投资到再扩张与基建和先进设备上，还能保持长期竞争优势，还能在中间有一些灵活灰色操作......），所以无论托管与运营收费，都很难与分红做事实区分，那么在A股上市在目前的政策下有难度，只能去港股。那么如果改制变成私立或者混合所有制医院，在同价格同领域想跟公立医院竞争是非常具有挑战性的！同时新医院的爬坡期是非常长的，可能五年十年，这批资本的退出路径根本就看不到！数年前某航没有破产，如日中天之际，曾接触过他们的医疗投资部门，一个个牛气冲天，口头语就是，我们就是有钱，亏点小意思但是要干得大，我要整合这个细分行业，操盘那个独特领域，其实一个公司和一个人是一样的，对市场一定要有敬畏之心！只有潮水退去，才看到他们都在裸泳，一晃几年过去了，就二级市场来说投机干这事的，基本没有吃好果子的，退市的退市，ST的ST，巨亏的巨亏，打官司的打官司，一地鸡毛！通常来说，任何没有基础却想通过偷鸡摸狗地炒概念“撒币”去糊弄一件事，十有八九都会失败！当然他们现在有了“疫情影响”这个百搭遮羞布，但其实疫情只是加速了这个过程，早死晚死而已，无法掩盖的是自己的愚蠢，鲁莽与贪婪！
当然著书立说也是一件痛并快乐的事情，写作与学习都是一种生活方式，它可以不断督促与鞭挞自己，与懒惰做持续的斗争！不要问动力来自哪里？很简单，经济危机啊！要不是生活所迫，谁愿意搞得自己才华满腹呢？然而学得越多也会有“形而上学”的问题，经常不断自我否定，对困难估计得太充分，也会错失良机，创业中适度的头脑发热还是需要的，可是这个度太难把握了！其实杂学太多，还耽误了不少时间与精力，坊间传言当年凡客的陈年写的书让某顶级投资人感动得不行，然后在其融资投决会上否了他的项目，书写得这么好，企业做得一定不怎么样！就像我的好朋友阿斯利康的CMO刘谦跟我说：“你要不是懂这么多，早就IPO敲钟去了”！即使我知道他是在讽刺我的无能和自负，但是我觉得他说得全对！
郑华，CVA，医库软件联合创始人，ASCPA/CVA/HKSFC六号牌持证人。曾任跨国企业高管，专注于市场战略、投资并购领域20余年。著有《估值就是讲故事》和《手把手教你学估值》等书。在多家机构教授估值建模、项目投资以及财务报表分析等课程。涂宏钢，CVA，毕业于第二军医大学，临床硕士，从医10年。互联网医疗方面资深专家，多家机构的医疗行业研究员，Medicool医库软件董事长，财经作家，其作品还有《反精益创业》《移动医疗那点事》。
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